市場傳聞央行對境外金融機構(gòu)執(zhí)行正常存款準(zhǔn)備金率的消息之前已不脛而走，1月18日上午央行官網(wǎng)出臺這一重磅政策。央行表示，這是對我國存款準(zhǔn)備金制度的進一步完善。

接受《第一財經(jīng)日報》采訪的多位業(yè)內(nèi)人士表示，此舉旨在通過提高境外金融機構(gòu)拆借人民幣的成本，收緊離岸人民幣市場的流動性，有助于平抑人民幣貶值壓力，盡管此舉將使短期匯率企穩(wěn)，但長期貶值趨勢不會改變。同時，這將改善在岸市場與離岸市場的匯差，未來央行將更加注重在岸市場建設(shè)。

收緊離岸市場流動性平抑人民幣貶值

央行表示，2014年12月，中國人民銀行發(fā)布銀發(fā)〔2014〕387號文，規(guī)定將境外金融機構(gòu)在境內(nèi)金融機構(gòu)存放納入存款準(zhǔn)備金交付范圍，存款準(zhǔn)備金率暫定為零。經(jīng)過一年多的準(zhǔn)備工作，相關(guān)技術(shù)條件已經(jīng)具備，中國人民銀行決定，自2016年1月25日起，對境外金融機構(gòu)在境內(nèi)金融機構(gòu)存放執(zhí)行正常存款準(zhǔn)備金率政策。

“這主要是打擊市場上的空頭。”交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平在接受《第一財經(jīng)日報》采訪時表示，年初以來，境外金融機構(gòu)在離岸市場通過同業(yè)拆借，在市場上大舉拋售人民幣，人民幣市場供給增加，拉低了人民幣匯率，形成了做空人民幣勢頭。央行通過境外金融機構(gòu)繳納存款準(zhǔn)備金，將人民幣資金鎖定，使得市場上人民幣流動性偏緊，人民幣利率明顯上升，價格上升則直接帶來匯率提升，做空勢力通過同業(yè)拆借人民幣成本提高，從而起到抑制人民幣貶值的作用。

華夏銀行戰(zhàn)略研究部發(fā)展研究室負責(zé)人楊馳也對《第一財經(jīng)日報》表示，此次央行要求境外金融機構(gòu)在境內(nèi)存款繳納存款準(zhǔn)備金，提高了人民幣同業(yè)存款的成本，削弱了其拆借再拋售人民幣的動力，收縮了離岸市場通過同業(yè)拆入人民幣的渠道。

為此，楊馳表示，央行此舉主要針對前期匯率市場急劇貶值，通過增加境外金融機構(gòu)存放境內(nèi)資金成本，有助平抑人民幣的投機行為，算是應(yīng)對國際資本拋售人民幣致使其貶值的直接反擊。

國泰君安北京分部研究主管周文淵對《第一財經(jīng)日報》表示，境外金融機構(gòu)存在境內(nèi)的存款繳納存款準(zhǔn)備金率，目的在于進一步控制離岸人民幣貨幣乘數(shù)，政策出臺旨在引導(dǎo)離岸人民幣存量進一步下降，在離岸市場形成一定的人民幣流動性缺口，整體離岸市場匯率貶值壓力較大，央行通過提高境外金融機構(gòu)存準(zhǔn)率，提高了離岸人民幣的融資成本，增加了境外機構(gòu)做空人民幣的成本，釋放和消化人民幣貶值壓力。

不過，楊馳分析，存款準(zhǔn)備金的征收對象是境外金融機構(gòu)存在境內(nèi)的同業(yè)存款，主要影響體現(xiàn)在人民幣市場同業(yè)資金的拆借，對貿(mào)易項下的人民幣資金沒有直接影響，相關(guān)貿(mào)易渠道的人民幣持有不會受到影響，央行鼓勵人民幣國際化和跨境人民幣使用立場不變。

“海外的機構(gòu)很多是通過借人民幣來賣空，現(xiàn)在借不到人民幣，那么賣人民幣的策略就沒有辦法實施了。”中信證券研究部總監(jiān)、固定收益分析師明明告訴《第一財經(jīng)日報》。

明明表示，央行用這種辦法來穩(wěn)定人民幣匯率，本身顯性的成本并沒有太大，但是，制度上有可能會需要考慮一下在岸和離岸的關(guān)系，但是短期內(nèi)用這種辦法緩解一下匯率的壓力，還是有必要的。

平抑在岸與離岸市場匯差轉(zhuǎn)向在岸市場建設(shè)

截止到1月18日記者晚間發(fā)稿，人民幣對美元匯率中間價小幅回升至6.559，基本覆蓋到了年初的貶值幅度，從而降低了離岸人民幣市場的貶值壓力。

“央行正在協(xié)調(diào)在岸市場和離岸市場匯率市場的匯差。”周文淵進一步分析，由于近期離岸市場貶值幅度較大，致使在岸人民幣與離岸人民幣市場存在約2000基點的匯差。央行采取此舉的意圖在于，改進在岸市場和離岸市場的互動機制。

對于其背后的邏輯，周文淵對本報記者分析，從兩個市場來看，香港離岸市場貶值壓力很大，由于香港市場更加靈活，定價更加靈敏，離岸市場存在利用人民幣炒作的投機資金，在岸市場對離岸市場人民幣形成了貶值預(yù)期，也就是人民幣匯率在岸與離岸市場存在價差，目前階段是央行努力協(xié)調(diào)兩個市場匯率水平，未來兩個市場匯差有望大幅收窄，從而使得在岸市場與離岸市場人民幣匯率的匯差打平。

更重要的信號意義在于，央行將更關(guān)注在岸市場建設(shè)。在周文淵看來，一直以來，人民幣匯率表現(xiàn)為在岸市場跟著離岸市場波動，此次加快離岸人民幣的貶值幅度，預(yù)計未來人民幣匯率將轉(zhuǎn)變?yōu)殡x岸市場跟隨在岸市場波動，央行以在岸市場建設(shè)為主。

周文淵進一步表示，央行要求離岸市場的境外機構(gòu)繳納存款準(zhǔn)備金，通過收緊政策不斷提高離岸市場存款利率，離岸人民幣匯率收緊，離岸市場流動性越來越小，對在岸市場影響趨弱，逐漸喪失了明顯的定價權(quán)，從而將匯率市場定價轉(zhuǎn)向以在岸市場為主。

明明告訴《第一財經(jīng)日報》，這一政策對于在岸的流動性短期內(nèi)影響比較小，但是長期來看，是否會造成持續(xù)性的影響，還是要保持謹(jǐn)慎，尤其是利率和匯率存在聯(lián)動關(guān)系，如果壓低匯率，有可能使得利率承壓。

明明稱，目前境外銀行到境內(nèi)存款主要分為兩種渠道，一種是通過清算行，一種是參加行和代理行。這兩種渠道對流動性帶來的影響是有所區(qū)別的。

首先，中銀香港是清算行，它吸收的人民幣存款，直接存到人民銀行深圳分行，這樣的話，央行跟中銀香港收準(zhǔn)備金率，就等于把香港市場上的一部分人民幣直接凍結(jié)到人民銀行的深圳分行。這種模式對在岸的流動性影響非常小。

而另外一種形式是外面的參加行拿到錢，存到國內(nèi)的代理行。比如說，存到國內(nèi)的工商銀行，那么工商銀行就得替參加行代繳準(zhǔn)備金。第二種有可能會對母行的流動性帶來一定影響。

明明告訴本報記者，根據(jù)央行發(fā)布的2015年人民幣國際化報告，目前境外總的存款是2.1萬億人民幣，其中估算30%～40%為同業(yè)存款，乘以準(zhǔn)備金率，大約凍結(jié)資金的規(guī)模為1300～1700億人民幣。但即便如此，這樣的規(guī)模對國內(nèi)整體的在岸的流動性而言是微不足道的。

人民幣貶值預(yù)期不會逆轉(zhuǎn)

對于未來人民幣匯率的走勢，連平判斷，人民幣匯率在不斷開放的市場中尋求供求平衡的關(guān)系，正在向合理均衡的匯率水平靠攏，未來人民幣均衡匯率在市場波動和交易中形成。當(dāng)前穩(wěn)定匯率維持合理水平的波動，從較長的時間看，匯率不僅是盯住美元，而是更多關(guān)注一籃子貨幣。

本月初本報記者采訪周文淵時，他曾預(yù)計本年度人民幣匯率將有10%左右的貶值幅度。央行此舉政策祭出，周文淵繼續(xù)維持上述人民幣貶值幅度的判斷，雖然短期內(nèi)匯率企穩(wěn)，但中長期繼續(xù)看貶，貶值區(qū)間在5%~10%，人民幣貶值幅度不會發(fā)生明確變化。

同時，楊馳表示，此舉也是人民幣國際化和匯率制度改革的配套措施，表明了央行正在根據(jù)匯率走勢采取相機調(diào)整的靈活調(diào)控政策，是央行對匯率調(diào)節(jié)手段的更新。以往央行匯率改革往往采取行政化干預(yù)手段，去年“8·11匯改”擴大匯率中間價浮動范圍，匯率形成機制更加市場化，此次更動用貨幣政策工具來調(diào)節(jié)市場流動性，通過更加市場化的手段調(diào)節(jié)利率。

那么，央行此舉對境外金融機構(gòu)執(zhí)行正常的存款準(zhǔn)備金率，與一直備受關(guān)注的存款準(zhǔn)備金率改革存在怎樣的關(guān)聯(lián)?對此，央行表態(tài)稱，對境外金融機構(gòu)境內(nèi)存放執(zhí)行正常存款準(zhǔn)備金率，是對我國存款準(zhǔn)備金制度的進一步完善。這一措施不會影響境內(nèi)人民幣流動性，中國人民銀行將綜合運用各種貨幣政策工具保持銀行體系流動性合理充裕。

對此，連平表示，此次對境外金融機構(gòu)正式推行存款準(zhǔn)備金率，也是存款準(zhǔn)備金管理框架的一種延展，是存款準(zhǔn)備金政策改革的組成部分，是對于過去存款準(zhǔn)備金制度的進一步完善。

周文淵則向記者闡述了另一種可能的存在，即此次對境外金融機構(gòu)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率是未來央行加快存款準(zhǔn)備金制度建設(shè)的前奏。

不過，也有市場人士擔(dān)心，這一政策長期所帶來的影響還是具有一定的不確定性。“未來在岸和離岸的匯率怎么走，會不會導(dǎo)致套利的進一步加強，如果未來的套利資金從套利率變成了套匯率，對于一些我們還沒有想到的渠道，確實要保持謹(jǐn)慎的態(tài)度。”一位市場人士對本報記者表示，目前更多是一個權(quán)宜之計，只能拿時間換空間，這種情況下，只能是把能用的政策先用起來，更長期的政策還是回歸基本面。“如果離岸的利率一直往上升，在岸的利率維持在一個低位，或許會引起在岸和離岸的套利，長期來看，資本管制的效率會受到一定的影響和挑戰(zhàn)。”該人士告訴本報。(張菲菲 徐燕燕)